YUKOS TAHKİMİNDE DCF DEĞERLEME YÖNTEMİ
Çoğu yatırım tahkiminde, İndirgenmiş Nakit Akışı değerleme yöntemi (DCF değerleme yöntemi) Mahkemelerin süregelen kârlı şirketlerin değerlemesini yapmak için kullandığı norm haline geliyor, ama doğru yol mu?
DCF değerleme yöntemi çok popüler hale geldi ve birçok yatırım tahkiminde neredeyse varsayılan bir yaklaşım çünkü çok şeffaf ve çok detaylı hesaplamalar sağlıyor. ancak, değerlemecinin bakış açısından, bazı hesaplamalar sahte bir hassasiyette olabilir ve önceden belirlenmiş sayılara ulaşmak için manipüle edilebilir. DCF'nin ne zaman ve ne zaman uygun olmadığını belirlemek önemlidir. Herhangi bir olayda, DCF her kullanıldığında, her zaman bir çapraz kontrole tabi tutulmalıdır.
Davacıların DCF Değerleme Yöntemini İçeren Ağırlıklı Bir Yaklaşım Kullanması
Mahkemenin Yukos için doğru bir değerleme yapmasına yardımcı olmak için, Davacıların uzmanları üç klasik değerleme tekniği kullandılar:
1. DCF değerleme yöntemi - tahmini gelecekteki nakit akışları (Rosneft ve Gazprom Neft tarafından yayınlanan operasyonel ve finansal verilere dayanarak, itibaren 2007 için 2015, terminal değeri kullanarak 2015) ve değerleme tarihine kadar iskonto (Final Ödülü, için. 1714).
2. Karşılaştırılabilir şirketler - Rus ve uluslararası petrol şirketlerini kullanan davacılar (Final Ödülü, için. 1715).
3. Karşılaştırılabilir işlemler - karşılaştırılabilir şirketlerin kamu alım işlemlerine dayalı olarak - Yukos'un kamulaştırılmasına benzer hiçbir işlem olmadığından, Davacılar, parça değerlemesinin toplamını kullandı (Final Ödülü, için. 1716). Bu yaklaşım, uzmanları sıklıkla gerçeğe dönüştürebilecek yararlı bir çapraz kontroldür..
Davacıların değerlemesinin alışılmadık yönü, Davacıların Yukos'un işletme değerini üç yaklaşımın sonuçlarına göre sentezlemesidir., onları tarttı (ilişkilendirmeye 50% DCF'ye, 40% Karşılaştırılabilir şirketlere ve 10% Karşılaştırılabilir İşlemler (Final Ödülü, için. 1717)), borcu düştü (Enterprise'dan Equity değerine ulaşmak için) ve bunu Davacıların Yukos'taki payı ile çarptı (53% veya 70.5% seçilen senaryoya bağlı olarak) (Final Ödülü, için. 1718).
Bu tekniklerin her biri kendi başlarına yaygın olarak kullanılsa da, M. BDO'dan MacGregor (Londra) pratikte hiç bu kadar sentezlenmiş veya ağırlıklı bir yaklaşım görmemiş olduğunu iddia eder.
DCF değerleme yönteminin kullanımının eleştirisi
DCF uygulamada en yaygın değerleme yöntemi değildir, ancak genellikle denetim ve işlem konularında kullanılır. Vergide en sık kullanılan yöntem Karşılaştırılabilir Şirketlerdir.
Davacılar sadece 50% DCO'daki Yukos değerlemelerinin, karşılaştırılabilir şirketleri belirlemek için DCF'yi de kullandılar, benzer işlemler olup olmadığını belirlemek ve tüm duyu kontrolleri (örneğin Rosneft'in piyasa değerinde, RTS Petrol ve Gaz Endeksi ve YNG hisseleri), değerlemenin anlamlı olmasını sağlamak için yapılır, altta yatan DCF'ye dayanıyordu (Final Ödülü 1719, 1720, 1721).
Yukos'ta, bilgi eksikliği nedeniyle, DCF, çeşitli kaynaklardan gelen verileri kullanan hesapların yeniden yapılandırılmasıydı (karşılaştırma verileri dahil) güvenilirlik ve doğruluk konularını gündeme getiriyor. Dahası, Davacıların uzmanı, DCF analizinin appropriate uygun bir sonucun ne olacağı konusunda kendi “önceden belirlenmiş” kavramlarından etkilendiğini itiraf etti. (Final Ödülü, 1785)
Mahkeme, Davalı'nın uzmanının analizi ile DCF değerleme yöntemine “az ağırlık” verilmesi gerektiği konusunda ikna edildiğini belirtmesine rağmen, Mahkeme DCF'yi dikkate almalıydı çünkü hem hisse değerlemesinin hem de kaybedilen temettülerin temelini oluşturuyor.
– Olivier Marki