LA MÉTHODE D'ÉVALUATION DCF DANS L'ARBITRAGE YUKOS

Dans la plupart des arbitrages d'investissement, la méthode d'évaluation des flux de trésorerie actualisés (Méthode d'évaluation DCF) devient la norme utilisée par les tribunaux pour évaluer les sociétés rentables en cours, mais est-ce la bonne façon?

La méthode d'évaluation DCF est devenue très populaire et est presque l'approche par défaut dans de nombreux arbitrages d'investissement car elle est considérée comme très transparente et fournit des calculs très détaillés. toutefois, du point de vue d'un expert, certains calculs peuvent être d'une précision fallacieuse et peuvent être manipulés pour atteindre des nombres prédéterminés. Il est important de déterminer quand DCF fonctionne et quand ce n'est pas approprié. En tout cas, chaque fois que DCF est utilisé, il doit toujours faire l'objet d'un recoupement.

Utilisation par les demandeurs d'une approche pondérée incluant la méthode d'évaluation DCF

Afin d'aider le Tribunal à parvenir à une évaluation précise de Yukos, Les experts des demandeurs ont utilisé trois techniques d'évaluation classiques:

1. Méthode d'évaluation DCF - flux de trésorerie futurs estimés (sur la base des données opérationnelles et financières publiées par Rosneft et Gazprom Neft, de 2007 à 2015, en utilisant une valeur terminale dans 2015) et remise à la date d'évaluation (Prix ​​final, pour. 1714).

2. Sociétés comparables - Les requérants ont utilisé des sociétés pétrolières russes et internationales (Prix ​​final, pour. 1715).

3. Transactions comparables - basées sur des transactions d'achat public d'entreprises comparables - car il n'y a pas eu de transactions similaires à l'expropriation de Yukos, Les demandeurs ont utilisé une somme de l'évaluation des pièces (Prix ​​final, pour. 1716). Cette approche est un recoupement utile qui peut souvent ramener les experts à la réalité.

L’aspect inhabituel de l’évaluation des demandeurs est que les demandeurs ont synthétisé la valeur d’entreprise de Yukos sur la base des résultats des trois approches., les a pesés (attribuer 50% à DCF, 40% aux entreprises comparables et 10% à des transactions comparables (Prix ​​final, pour. 1717)), déduit la dette (pour passer de la valeur Enterprise à Equity) et multiplié par la part des requérants dans Yukos (53% ou 70.5% selon le scénario choisi) (Prix ​​final, pour. 1718).

Bien que chacune de ces techniques soit couramment utilisée seule, M. MacGregor de BDO (Londres) affirme n'avoir jamais vu dans la pratique une telle approche synthétisée ou pondérée.

Critique de l'utilisation de la méthode d'évaluation DCF

Le DCF n'est pas la méthode d'évaluation la plus courante en pratique, mais il est souvent utilisé pour des questions d'audit et de transaction. La méthode fiscale la plus utilisée est celle des sociétés comparables.

Non seulement les demandeurs ont-ils fondé 50% de leur évaluation Yukos sur DCF, ils ont également utilisé DCF pour identifier des entreprises comparables, pour déterminer s'il y a eu des transactions similaires et parce que toutes les vérifications des sens (basé par exemple sur la capitalisation boursière de Rosneft, les indices RTS Oil and Gas et YNG), fait pour s'assurer que l'évaluation est logique, étaient basés sur le DCF sous-jacent (Prix ​​final 1719, 1720, 1721).

À Yukos, en raison du manque d'informations, le DCF était une reconstruction de comptes utilisant des données provenant de diverses sources (y compris les données de référence) ce qui pose des problèmes de crédibilité et d'exactitude. de plus, L’expert des demandeurs a admis que son analyse du DCF était «influencée par ses propres notions« prédéterminées »quant à ce qui serait un résultat approprié» (Prix ​​final, 1785)

Bien que le Tribunal ait déclaré avoir été convaincu par l'analyse de l'expert de l'intimé qu'il fallait accorder «peu de poids» à la méthode d'évaluation DCF, le Tribunal doit avoir pris en compte le DCF car il constitue la base à la fois de l'évaluation des actions et des dividendes perdus.

– Olivier Marquais