METODA WYCENY DCF W ARBITRAŻU JUKOS

W większości arbitrażów inwestycyjnych, metoda wyceny zdyskontowanych przepływów pieniężnych (Metoda wyceny DCF) staje się normą stosowaną przez trybunały do ​​wyceny trwale rentownych spółek, ale czy to właściwa droga?

Metoda wyceny DCF stała się bardzo popularna i jest prawie domyślnym podejściem w wielu arbitrażach inwestycyjnych, ponieważ jest postrzegana jako bardzo przejrzysta i zapewnia bardzo szczegółowe obliczenia. jednak, z perspektywy rzeczoznawcy, niektóre obliczenia mogą być fałszywie precyzyjne i można nimi manipulować, aby osiągnąć z góry określone liczby. Ważne jest ustalenie, kiedy DCF działa, a kiedy nie jest właściwe. Tak czy owak, za każdym razem, gdy używany jest DCF, musi zawsze podlegać kontroli krzyżowej.

Zastosowanie przez wnioskodawców metody ważonej, w tym metody wyceny DCF

Aby pomóc Trybunałowi w dokonaniu dokładnej wyceny Yukos, Eksperci zgłaszający roszczenia zastosowali trzy klasyczne techniki wyceny:

1. DCF method of valuation – estimated future cash flows (na podstawie danych operacyjnych i finansowych opublikowanych przez Rosnieft i Gazprom Neft, od 2007 do 2015, przy użyciu wartości końcowej w 2015) i dyskontowanie z powrotem do daty wyceny (Ostateczna nagroda, dla. 1714).

2. Porównywalne spółki - strony roszczące korzystały z rosyjskich i międzynarodowych spółek naftowych (Ostateczna nagroda, dla. 1715).

3. Porównywalne transakcje - oparte na publicznych transakcjach zakupu porównywalnych przedsiębiorstw - ponieważ nie było transakcji podobnych do wywłaszczenia Jukosu, Powodowie wykorzystali sumę wyceny części (Ostateczna nagroda, dla. 1716). Takie podejście jest przydatną kontrolą krzyżową, która często może przywrócić ekspertów do rzeczywistości.

Niezwykłym aspektem wyceny Wnioskodawców jest to, że Wnioskodawcy dokonali syntezy wartości przedsiębiorstwa Jukosu w oparciu o wyniki trzech podejść, ważył je (przypisywanie 50% do DCF, 40% porównywalnym firmom i 10% do porównywalnych transakcji (Ostateczna nagroda, dla. 1717)), odliczyć dług (aby przejść od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego) i pomnożona przez udział Wnioskodawców w Jukos (53% lub 70.5% w zależności od wybranego scenariusza) (Ostateczna nagroda, dla. 1718).

Chociaż każda z tych technik jest powszechnie stosowana samodzielnie, M.. MacGregor z BDO (Londyn) asserts having never seen in practice such a synthesized or weighted approach.

Krytyka zastosowania metody wyceny DCF

DCF nie jest najczęstszą metodą wyceny w praktyce, ale często jest wykorzystywany do kontroli i transakcji. Najczęściej stosowaną metodą podatkową jest metoda spółek porównywalnych.

Wnioskodawcy nie tylko bazowali 50% ich wyceny Jukos na DCF, wykorzystali DCF do identyfikacji porównywalnych firm, aby ustalić, czy były jakieś podobne transakcje i ponieważ wszystkie zmysły sprawdzają (na przykład na podstawie kapitalizacji rynkowej Rosniefti, indeks ropy i gazu RTS oraz akcje YNG), wykonane w celu zapewnienia, że ​​wycena ma sens, były oparte na bazowym DCF (Ostateczna nagroda 1719, 1720, 1721).

W Jukos, z powodu braku informacji, DCF była rekonstrukcją kont z wykorzystaniem danych z różnych źródeł (w tym dane porównawcze) co podnosi kwestie wiarygodności i dokładności. co więcej, Ekspert wnioskodawcy przyznał, że na jego analizę DCF „wpłynęły jego własne„ z góry określone ”wyobrażenia o tym, jaki byłby właściwy wynik” (Ostateczna nagroda, 1785)

Chociaż Trybunał stwierdził, że analiza eksperta pozwanego przekonała go, że „małej wadze” należy przypisać metodę wyceny DCF, Trybunał musiał wziąć pod uwagę DCF, ponieważ stanowi on podstawę zarówno wyceny akcji, jak i utraconych dywidend.

– Oliviera Marquaisa