วิธี DCF ของการประเมินค่าในการตัดสินของ Yukos

ในอนุญาโตตุลาการการลงทุนส่วนใหญ่, วิธีส่วนลดกระแสเงินสดของการประเมินราคา (วิธีการประเมิน DCF) กำลังกลายเป็นบรรทัดฐานที่ศาลใช้เพื่อประเมินมูลค่าของ บริษัท ที่ทำกำไรอย่างต่อเนื่อง, แต่มันเป็นวิธีที่ถูกต้อง?

วิธีการประเมินมูลค่า DCF ได้รับความนิยมอย่างมากและเกือบจะเป็นวิธีการเริ่มต้นในอนุญาโตตุลาการการลงทุนจำนวนมากเพราะมันถูกมองว่าโปร่งใสมากและให้การคำนวณที่ละเอียดมาก. อย่างไรก็ตาม, จากมุมมองของผู้ประเมินราคา, การคำนวณบางอย่างอาจมีความแม่นยำปลอมและสามารถจัดการเพื่อให้ได้ตัวเลขที่กำหนดล่วงหน้า. สิ่งสำคัญคือต้องพิจารณาว่า DCF ทำงานอย่างไรและเมื่อใดไม่เหมาะสม. ไม่ว่าในกรณีใด, เมื่อใดก็ตามที่มีการใช้ DCF, จะต้องมีการตรวจสอบข้าม.

การใช้วิธีการถ่วงน้ำหนักของผู้อ้างสิทธิ์รวมถึงวิธีการประเมินค่าแบบ DCF

เพื่อช่วยให้ศาลเข้าถึงการประเมินค่าที่แม่นยำสำหรับ Yukos, ผู้เชี่ยวชาญของผู้อ้างสิทธิ์ใช้เทคนิคการประเมินค่าแบบคลาสสิคสามแบบ:

1. วิธีการประเมินมูลค่า DCF - ประมาณการกระแสเงินสดในอนาคต (อ้างอิงข้อมูลการดำเนินงานและการเงินที่เผยแพร่โดย Rosneft และ Gazprom Neft, จาก 2007 ถึง 2015, ใช้ค่า terminal ใน 2015) และลดราคากลับเป็นวันที่ประเมินค่า (รางวัลสุดท้าย, สำหรับ. 1714).

2. บริษัท ที่เปรียบเทียบได้ - ผู้อ้างสิทธิ์ใช้ บริษัท น้ำมันของรัสเซียและต่างประเทศ (รางวัลสุดท้าย, สำหรับ. 1715).

3. การทำธุรกรรมที่เปรียบเทียบได้ - อิงจากการทำธุรกรรมการซื้อสาธารณะของ บริษัท เทียบเคียง - เนื่องจากไม่มีธุรกรรมที่คล้ายคลึงกับการเวนคืนของ Yukos, ผู้อ้างสิทธิ์ใช้ผลรวมของการประเมินชิ้นส่วน (รางวัลสุดท้าย, สำหรับ. 1716). วิธีนี้เป็นวิธีการตรวจสอบข้ามที่มีประโยชน์ซึ่งมักจะทำให้ผู้เชี่ยวชาญกลับสู่ความเป็นจริง.

ลักษณะที่ผิดปกติของการประเมินค่าของผู้เรียกร้องคือการที่ผู้เรียกร้องทำการสังเคราะห์มูลค่าองค์กรของยูโกสโดยยึดตามผลลัพธ์ของทั้งสามวิธี, ชั่งน้ำหนักพวกเขา (เจตนารมณ์ 50% ถึง DCF, 40% เปรียบเทียบกับ บริษัท และ 10% เปรียบเทียบกับธุรกรรม (รางวัลสุดท้าย, สำหรับ. 1717)), หักหนี้ (ที่จะได้รับจากองค์กรมูลค่าผู้ถือหุ้น) และคูณด้วยส่วนแบ่งของ Claimants ใน Yukos (53% หรือ 70.5% ขึ้นอยู่กับสถานการณ์ที่เลือก) (รางวัลสุดท้าย, สำหรับ. 1718).

แม้ว่าแต่ละเทคนิคเหล่านี้มักจะใช้ด้วยตัวเอง, เอ็ม. เกรเกอร์ของ BDO (กรุงลอนดอน) อ้างว่าไม่เคยเห็นมาก่อนในทางปฏิบัติเช่นวิธีการสังเคราะห์หรือถ่วงน้ำหนัก.

การวิจารณ์การใช้วิธีการประเมินมูลค่าของ DCF

DCF ไม่ใช่วิธีการประเมินค่าที่ใช้กันทั่วไปในทางปฏิบัติ, แต่มักใช้สำหรับการตรวจสอบและการทำธุรกรรม. วิธีการที่ใช้กันมากที่สุดในด้านภาษีคือของ บริษัท ที่เปรียบเทียบได้.

ไม่เพียง แต่ผู้เรียกร้องฐาน 50% ของการประเมิน Yukos ของพวกเขาใน DCF, พวกเขายังใช้ DCF เพื่อระบุ บริษัท ที่เทียบเคียง, เพื่อตรวจสอบว่ามีการทำธุรกรรมใด ๆ ที่คล้ายกันและเพราะความรู้สึกทั้งหมด (ตัวอย่างเช่นตามมูลค่าตลาดของ Rosneft, ดัชนีน้ำมันและก๊าซ RTS และหุ้น YNG), ทำเพื่อให้แน่ใจว่าการประเมินค่ามีเหตุผล, อยู่บนพื้นฐานของ DCF (รางวัลสุดท้าย 1719, 1720, 1721).

ในยูโกส, เนื่องจากการขาดข้อมูล, DCF คือการสร้างบัญชีใหม่โดยใช้ข้อมูลจากแหล่งต่าง ๆ (รวมถึงข้อมูลมาตรฐาน) ซึ่งทำให้เกิดความน่าเชื่อถือและความแม่นยำ. ยิ่งไปกว่านั้น, ผู้เชี่ยวชาญของผู้อ้างสิทธิ์ยอมรับว่าการวิเคราะห์ DCF ของเขานั้นได้รับอิทธิพลจากแนวคิด "ที่กำหนดไว้ล่วงหน้า" ของเขาเองว่าอะไรจะเป็นผลลัพธ์ที่เหมาะสม ' (รางวัลสุดท้าย, 1785)

แม้ว่าศาลระบุว่าได้รับการโน้มน้าวจากการวิเคราะห์ของผู้เชี่ยวชาญของผู้ถูกกล่าวหาว่าควรให้“ น้ำหนักน้อย” กับวิธีการประเมินมูลค่าของ DCF, ศาลจะต้องคำนึงถึง DCF เพราะเป็นพื้นฐานของการประเมินมูลค่าหุ้นและเงินปันผลที่สูญหาย.

– Olivier Marquais